Kunnen de koersen van obligaties dalen, terwijl die van aandelen óók omlaag gaan én de nationale munt in waarde zakt? Het gebeurde de afgelopen drie weken allemaal tegelijk op Wall Street. Op 2 april kondigde de Amerikaanse president Trump een forse verhoging aan van de invoerheffingen van de Verenigde Staten – tot gemiddeld het hoogste niveau in meer dan een eeuw. Daarna richtte hij zijn pijlen vooral op China, met heffingen die zouden oplopen tot 145 procent van de invoerwaarde – een vrijwel ongekend percentage. En weer later begon hij in het openbaar te mijmeren of hij Jerome Powell, de baas van de Federal Reserve, het Amerikaanse stelsel van centrale banken, zou ontslaan als die de rente niet zo snel mogelijk verlaagde.
‘Kermis in de hel’
Voor de goede orde: al deze maatregelen werden deels teruggenomen, maar toch weer niet, afgezwakt, tóch benadrukt alsof er niets gebeurd was, gepauzeerd, of door verschillende bewindslieden uit Team Trump anders uitgelegd. Totale chaos dus – bedoeld of onbedoeld. Geen wonder dat de onzekerheid over de VS onder beleggers groeit en het vertrouwen afneemt.
Dat aandelen, staatsleningen én de munt het alle drie tegelijk slecht doen, kan grofweg twee verklaringen hebben. De eerste is dat de prognose van de economische groei verslechtert (slecht voor aandelen), terwijl er hoge inflatie wordt verwacht (slecht voor leningen). Dat is een scenario van ‘stagflatie’, stagnatie én inflatie tegelijk. Maar het hoeft niet te leiden tot verzwakking van de munt.
Er is massaal in de VS belegd, een deel van dat geld wil ergens anders heen
De andere verklaring is dat het beleggersgeld zich over de gehele linie terugtrekt uit de Verenigde Staten. Daardoor daalt alles wat beleggers verkopen, aandelen én obligaties, in waarde. En de dollar zelf óók. Want stel, het betreft hier Europese beleggers, dan verkopen die hun investeringen, krijgen daar dollars voor, en verkopen die dollars vervolgens om de euro’s in te kopen waarmee zij dan aandelen en obligaties kopen op hun eigen Europese thuismarkt.
Het is, kortom, ‘kermis in de hel’ in de VS. Maar wat moet de rest van de wereld daarmee? De afgelopen jaren is massaal in de VS belegd, en een deel van dat geld wil nu voor de zekerheid ergens anders heen.
Van twaalf naar twintig
Eigenlijk is er maar één serieus alternatief voor de dollar, en dat is de euro. Sinds de Europese eenheidsmunt in 1999 het licht zag, hopen Europese leiders dat de euro als serieuze reservemunt gezien wordt. Wat begon met een groep van twaalf landen, is uitgegroeid tot twintig landen en een gezamenlijke markt van 350 miljoen inwoners. De euro knabbelde in zijn eerste decennium elk jaar een beetje van de dominantie van de dollar af, totdat in 2009 bijna 28 procent van de wereldwijde valutareserves in euro’s genoteerd was. En toen brak de eurocrisis uit en leverde de munt weer fors in. Nu is ongeveer een vijfde van de reserves van centrale banken in euro’s, tegen drie vijfde in dollars en de rest in kleinere valuta als de Japanse yen, het Britse pond of de Chinese renminbi.
Om een mondiale reservemunt van substantiële omvang te kunnen zijn, moet een munt aan een aantal voorwaarden voldoen. Er moet in het land (of de landen) waar de munt als betaalmiddel gebruikt wordt een stabiel wettelijk systeem zijn (een onberispelijk functionerende rechtsstaat), een grote markt waarop gehandeld kan worden, en garanties dat kapitaal de eurozone onbelemmerd in en uit kan. Dat laatste is voor internationale investeerders, banken en bedrijven cruciaal. Dat kan zonder meer in de eurozone, in tegenstelling tot bijvoorbeeld in China. Het ontbreken van vrij verkeer van kapitaal over grenzen is een van de grote belemmeringen voor een grotere rol van de Chinese renminbi.
Nu is de eurozone geen land met een centrale regering, anders dan de VS. Maar de afgelopen jaren is er wel veel veranderd waardoor de euro bij het wegvallen van het vertrouwen in de dollar ineens wél zou kunnen opklimmen. De vorming van een Europese kapitaalmarktunie is daarvoor cruciaal. Die is de afgelopen jaren wel min of meer ontstaan, onder meer door gezamenlijk gefinancierde projecten als covid-steun, en de economische reddingsplannen na de eurocrisis. Alles bij elkaar is de markt voor deze eurobonds inmiddels zo’n 1.200 miljard euro groot. Een schijntje vergeleken bij de markt voor US treasuries (er zijn in totaal voor 28.000 miljard dollar aan Amerikaanse staatsobligaties in omloop, omgerekend zo’n 24.600 miljard euro), maar wel een begin. En de eurobondmarkt groeit door.
Zo zijn er vergaande Europese plannen voor gezamenlijke investeringen in defensie. En ook oud-ECB-president Mario Draghi riep eind vorig jaar op om de komende jaren nog eens gezamenlijk 800 miljard euro te investeren in productiviteitsgroei van de eurozone. Dat wordt alles bij elkaar voor financiële instellingen een behoorlijk interessante markt van Europese leningen.
Daarbij is de Europese Centrale Bank sinds de eurocrisis van 2010 gegroeid in haar rol als hoeder van de eurozone. In de nasleep van de reddingsacties van Griekenland, Italië en andere zuidelijke lidstaten, bouwde de ECB een rol op als lender of last resort: een centrale bank met diepe zakken waar iedereen in geval van crisis terecht kan. In de covid-pandemie bewees dat zijn waarde, toen de ECB voor 1.800 miljard euro aan staatsobligaties overnam van de balansen van banken om rentes onder controle te houden. En, niet onbelangrijk: de onafhankelijkheid van de ECB is in marmer gehouwen. Een Europese Trump zou de bankpresident vrijwel onmogelijk kunnen ontslaan. Op dit punt is het ontbreken van een centrale regering ironisch genoeg een voordeel voor de eurozone. Er ontstaat nooit een machtscentrum dat dergelijke plannen zou kunnen koesteren.
Open gemeenschap
De belangrijkste voorwaarde voor de euro als reservemunt, lijkt echter de overtuiging te zijn dat de hele Europese Unie een open gemeenschap zal blijven als het om handel gaat. Juist in een tijd dat de VS zich terugtrekken uit de wereldhandel, kan Europa een baken van vrijhandel blijven. Als de eurolanden zichzelf ook nog weten te disciplineren en hun staatsschulden lopen de komende jaren minder hard op dan die in de VS, dan heeft de euro de beste papieren sinds jaren om een belangrijke sprong te maken als reservemunt.
Nu de VS hun status als veilige haven zelf ondergraven, benadrukken eurogroepvoorzitter Paschal Donohoe (Ierland) en ECB-president Christine Lagarde dat de euro toe is aan een zwaardere internationale positie. Kan het? Misschien hoeft Europa er niet eens actief naar te streven. Hoe groter de chaos in Washington, hoe eerder de rest van de wereld zélf al zijn conclusies over de dollar trekt. Wat op de financiële markten al voorzichtig te observeren valt.
