N.B. Het kan zijn dat elementen ontbreken aan deze printversie.
:format(webp)/s3/static.nrc.nl/images/gn4/stripped/data100554166-bb4e77.jpg)
Na een periode van extreme monetaire verruiming zonder dat het de inflatie aanjoeg zijn we inmiddels doorgeslagen naar de andere kant: een extreem snelle stijging van beleidsrentes als reactie op een inflatieschok. Met als argument het beteugelen van de torenhoge inflatie. Het merkwaardige hierbij is dat centrale bankiers zonder blikken of blozen blijven vertrouwen op modellen die de afgelopen 15 jaar (zo niet langer) de relatie tussen inflatie en monetair beleid op grote schaal verkeerd hebben ingeschat. Dit levert uiteindelijk meer schade op aan onze samenleving dan dat het ook maar iets oplevert.
Volgens de modellen zouden hogere rentes moeten leiden tot minder investeringen en minder consumptie. Immers, lenen wordt duurder en geld sparen aantrekkelijker. Dat zou, met enige vertraging, moeten leiden tot minder economische activiteit en hogere werkloosheid. Dit is de weg waarlangs de inflatie gaat dalen: minder vraag naar producten leidt tot lagere prijzen.
Tot zover de theorie die door centrale bankiers inmiddels tot technocratische wetmatigheid is verheven. In de praktijk is de empirische onderbouwing van het verband tussen werkloosheid en inflatie er nauwelijks, laat staan dat monetair beleid hier enige invloed op kan uitoefenen.
Goedkoop lenen
Het nooit tevoren voor mogelijk gehouden monetaire experiment van de afgelopen jaren van negatieve rentes en onconventioneel balansgebruik is er dan ook totaal niet in geslaagd de inflatie rond de doelstelling van rond de 2 procent te krijgen. Echter, de lage rente had wel degelijk negatieve en ook positieve effecten op de economie. Zo was de overvloed aan liquiditeit de belangrijkste oorzaak van het feit dat huizenprijzen en aandelenkoersen de afgelopen 10 jaar een paar keer over de kop gingen. Dit leidde dan weer tot een groeiende ongelijkheid tussen haves and have nots.
Problemen in de financiële sector werden bedekt onder een deken van liquiditeit. Tegelijkertijd konden overheden goedkoop lenen en was er ruimschoots goedkoop geld beschikbaar voor start-ups. Ideaal dus voor investeren in bijvoorbeeld de energietransitie.
Terwijl de overmatige liquiditeit de schuldratio’s van overheden en de private sector naar recordniveaus heeft getild, vinden centrale banken het nu volstrekt normaal om met dezelfde argumenten die al jarenlang niet valide blijken te zijn, de rentes in recordtempo te verhogen.
Ook nu blijkt monetair beleid niet in staat dat te beïnvloeden waar het primair op is gericht. De mondiale economie heeft het sinds het begin van de rentestijgingen eigenlijk alleen maar beter gedaan dan verwacht, terwijl de (kern-)inflatie amper reageert op rentestijgingen. Ik kan dan ook maar tot één conclusie komen: op deze manier werkt de rente niet. Monetair beleid werkt vooral via de balansen van bedrijven, overheden en huishoudens door in de economie. Dat heeft meer tijd nodig om effect te sorteren.
:format(webp)/s3/static.nrc.nl/images/gn4/stripped/data100550048-633d63.jpg)
Pas als hypotheken worden overgesloten, bedrijfsleningen moeten worden verlengd of als er meer moet worden geleend, leidt het tot economische effecten. Gegeven de hoge schuldposities zou het effect van dat monetaire beleid op de reële economie wel eens heel pijnlijk kunnen zijn. Schulden kunnen door fors hogere rentes al snel leiden tot betalingsproblemen.
Prijsloonspiraal
De pijn echt in het financieel stelsel leggen, waardoor schulden worden afgebouwd, durven centrale bankiers duidelijk niet aan. Daarom roepen ze vakbonden op hun looneisen te matigen en zo de gevreesde loonprijsspiraal te vermijden. Dat is bezijden de waarheid. We hebben het hier eerder over een prijsloonspiraal. De inflatie begon namelijk met externe prijsschokken, van verstoorde handelsketens tijdens corona tot energie- en grondstoffenstijgingen als gevolg van de oorlog in Oekraïne. Zeker niet met onverantwoorde loonstijgingen en hoge loonkosten.
Dat laatste is wellicht het grootste probleem met het huidige monetaire beleid: het is politiek vermomd als economisch model, zonder enige legitimatie. Aannames en waarden gevat in vergelijkingen. Dit monetaire beleid doet zich op drie plekken voelen.
Opofferingsratio
Ten eerste leidt rentebeleid tot verdelingseffecten. Rente kan worden gezien als beloning voor een lening. Dus als rendement op kapitaal. Tegelijkertijd kan loon gezien worden als het rendement op arbeid. Dus als de rente (behoorlijk) wordt verhoogd, stijgt het rendement op kapitaal ten opzichte van dat op arbeid. Als centrale bankiers dan oproepen tot terughoudendheid met betrekking tot loonstijging, bemoeien ze zich met de machtsverhoudingen tussen werknemers en werkgevers. Zeker in tijden van aangetoonde graaiflatie, die leidt tot hoge winsten, is dit problematisch.
Ten tweede wordt de rekening vooral bij de gewone burger gelegd. Immers, als rentestijgingen de financiële sector raken, en dus leiden tot druk op schulden, dan snellen centrale banken onder het mom van financiële stabiliteit meteen te hulp. Kijk naar de Silicon Valley Bank in de VS: die mocht niet omvallen en werd gered met de balans van de centrale bank. De enige manier waarop centrale banken in dit systeem prijsstabiliteit kunnen bewerkstelligen, is over de rug van de gewone man. De opofferingsratio, zo heet dat in centrale bank-spraak.
Ten derde leidt de enorme stijging van de rente ertoe dat veel projecten die maatschappelijk nodig en nuttig zijn, zoals de energietransitie, natuurherstel en onderwijs, geconfronteerd worden met een hogere rendementseis. Financiering met privaat geld wordt daardoor veel lastiger, maar dat geldt eigenlijk ook voor publieke financiering.
Het zou mooi zijn als deze politieke dimensies van monetair beleid ook in het publieke debat worden meegenomen. Geld is te belangrijk om alleen maar over te laten aan centrale bankiers.
Correctie (15 mei 2023): In een eerdere versie stond dat het ‘monetaire experiment van afgelopen jaren’ er niet in slaagde de rente rond de 2 procent te krijgen. Dat moet zijn: inflatie, en is hierboven aangepast.
